摘要

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在9月19日至9月23日當(dāng)周，第一財(cái)經(jīng)研究院中國金融條件日度指數(shù)均值為-2.73，較前一周上升0.16，年內(nèi)指數(shù)下降1.71。

近期央行流動(dòng)性投放的結(jié)構(gòu)有所變化。一方面，央行連續(xù)在8月和9月兩次縮量續(xù)作1年期MLF。在8月中旬與9月中旬，分別有兩批6000億元的1年期MLF到期，而央行只續(xù)作了4000億元，續(xù)作量縮減三分之一。央行縮量續(xù)作MLF的背景在于銀行間市場整體流動(dòng)性充裕，主要貨幣市場利率（如R007與DR007）持續(xù)低于7天逆回購政策利率，從縮減MLF續(xù)作量的角度來邊際收緊市場流動(dòng)性有助于引導(dǎo)貨幣市場利率回到政策利率水平。

另一方面，上周央行時(shí)隔8個(gè)月重啟14天逆回購。自9月19日以來，央行已連續(xù)7個(gè)工作日投放14天逆回購，累計(jì)投放金額達(dá)到2450億元，時(shí)間期限正好覆蓋月中稅期至月末金融機(jī)構(gòu)考核時(shí)點(diǎn)，有助于在短期內(nèi)撫平銀行間市場流動(dòng)性波動(dòng)。

從債市來看，受貨幣市場利率走高的影響，上周短端國債收益率明顯上升，中長端國債收益率基本保持平穩(wěn)。同時(shí)，AAA級(jí)與AA級(jí)信用債收益率上周小幅下降，帶動(dòng)整體信用債與國債之間的利差收窄。

從股市來看，上周A股主要股指仍走弱，但下行斜率較前一周有所放緩。上證綜指周內(nèi)累計(jì)跌幅達(dá)1.2%，中小板指數(shù)周內(nèi)累計(jì)跌幅達(dá)2.2%，創(chuàng)業(yè)板指周內(nèi)累計(jì)跌幅達(dá)2.7%。A股整體成交量與估值繼續(xù)下行，日均成交量降至6553.40億元，經(jīng)各板總市值加權(quán)調(diào)整的市盈率降至16.72，均處于歷史低位。

正文

一、中國金融條件指數(shù)概況

在9月19日至9月23日當(dāng)周，第一財(cái)經(jīng)研究院中國金融條件日度指數(shù)均值為-2.73，較前一周上升0.16，年內(nèi)指數(shù)下降1.71。

從歷史數(shù)據(jù)來看，中國金融條件指數(shù)自今年4月起存在快速下降的趨勢，已趨近2015年的低位。

二、貨幣市場

近期，央行流動(dòng)性投放結(jié)構(gòu)有所變化：一方面，在8月與9月連續(xù)縮減1年期MLF續(xù)作量以邊際收緊銀行間市場流動(dòng)性，引導(dǎo)R007與DR007利率向7天逆回購利率靠近；另一方面，自上周起連續(xù)7個(gè)交易日投放14天逆回購，時(shí)間期限覆蓋月中稅期與月末考核期，以撫平短期內(nèi)的市場流動(dòng)性波動(dòng)。

央行操作轉(zhuǎn)變的效果已有所顯現(xiàn)。截至上周，銀行間市場質(zhì)押式回購交易量保持平穩(wěn)，貨幣市場利率有序上行，其中R001回升至1.53%，R007與DR007分別回升至1.66%和1.56%。

1、央行公開市場操作

近期央行流動(dòng)性投放的結(jié)構(gòu)有所變化。一方面，央行連續(xù)在8月和9月兩次縮量續(xù)作1年期MLF。在8月中旬與9月中旬，分別有兩批6000億元的1年期MLF到期，而央行只續(xù)作了4000億元，續(xù)作量縮減三分之一。央行縮量續(xù)作MLF的背景在于銀行間市場整體流動(dòng)性充裕，主要貨幣市場利率（如R007與DR007）持續(xù)低于7天逆回購的政策利率，從縮減MLF續(xù)作量的角度來邊際收緊市場流動(dòng)性有助于引導(dǎo)貨幣市場利率回到政策利率水平。

另一方面，上周央行時(shí)隔8個(gè)月重啟14天逆回購。自9月19日以來，央行已連續(xù)7個(gè)工作日投放14天逆回購，累計(jì)投放金額達(dá)到2450億元，時(shí)間期限正好覆蓋月中稅期至月末金融機(jī)構(gòu)考核時(shí)點(diǎn)，有助于在短期內(nèi)撫平銀行間市場流動(dòng)性波動(dòng)。

2、貨幣市場成交量與利率

上周，銀行間質(zhì)押式回購成交量保持平穩(wěn)，均值保持在6.6萬億元左右。隔夜回購利率R001持續(xù)上行，由9月19日的1.49%上升至9月23日的1.53%。R007與DR007進(jìn)一步向政策利率中樞靠近，兩者周內(nèi)均值分別為1.72%和1.63%，較前一周上升10bp和11bp。

三、債券市場

上周債券市場發(fā)行與凈融資規(guī)模較前一周明顯上升。自地方政府專項(xiàng)債發(fā)行完畢之后，國債成為政府部門債券發(fā)行的新主力。在金融部門債券發(fā)行中，政策銀行債發(fā)行規(guī)模快速上升，實(shí)行準(zhǔn)財(cái)政功能。

從債券二級(jí)市場來看，受貨幣市場利率走高的影響，上周短端國債收益率明顯上升，中長端國債收益率基本保持平穩(wěn)。同時(shí)，AAA級(jí)與AA級(jí)信用債收益率上周小幅下降，帶動(dòng)整體信用債與國債之間的利差收窄。

1、債券市場發(fā)行

上周，債券市場總發(fā)行額與凈融資額均較前一周明顯上升。其中，上周債券市場總發(fā)行額為13037.29億元，較前一周上升1977.35億元；總凈融資額為5389.38億元，較前一周上升4357.99億元。

從凈融資的角度來看，上周政府部門凈融資1585.31億元，金融部門凈融資4159.30億元，非金融企業(yè)部門凈償還355.23億元。金融部門中的同業(yè)存單與政策銀行債是拉動(dòng)整體市場融資上升的主要?jiǎng)恿?，兩者分別凈融資3015.30億元和1197.60億元。

2、債券收益率走勢

1）利率債

上周，短端國債收益率明顯上升，中長端國債收益率基本保持平穩(wěn)。從短端來看，受貨幣市場流動(dòng)性收緊影響，1月期、6月期與1年期國債收益率分別上行19.75bp、5.21bp和4.24bp；從中長端來看，5年期和10年期國債收益率分別上升0.50bp和0.77bp，30年期國債收益率下降0.68bp。

上周國債期限利差小幅下行，主要是由于在貨幣市場流動(dòng)性邊際收緊的影響下，短端國債收益率上升幅度大于中長端國債的收益率上升幅度。截至9月23日當(dāng)周，10年期與1年期國債的期限利差均值為82.72bp，較前一周下降3.46bp，年內(nèi)國債期限利差上升31.97bp。

2） 信用債

上周，信用債收益率普遍下行。具體來看，在AAA級(jí)債券中，5年期企業(yè)債、公司債、資產(chǎn)支持證券以及中票收益率在周內(nèi)分別下降0.59bp、1.74bp、1.94bp和0.18bp。在AA級(jí)債券中，5年期企業(yè)債、公司債、資產(chǎn)支持證券以及中票收益率在周內(nèi)分別下降3.59bp、2.18bp、4.87bp和0.18bp。

上周信用債等級(jí)利差基本保持平穩(wěn)。從中票等級(jí)利差來看，截至9月23日，AA級(jí)中票與AAA級(jí)中票之間的利差為71.36bp，AA-級(jí)中票與AAA級(jí)中票之間的利差為310.36bp，均與前一周基本一致。

上周，信用債與國債收益率差同樣普遍下行，這主要是由于同期限國債收益率上行而信用債收益率下行所導(dǎo)致的。在AAA級(jí)債券中，企業(yè)債與國債收益率差下降0.81bp，公司債與國債收益率差下降1.96bp，資產(chǎn)支持證券與國債收益率差下降2.16bp，中票與國債收益率差下降0.4bp。在AA級(jí)債券中，企業(yè)債與國債收益率差下降3.81bp，公司債與國債收益率差下降2.40bp，資產(chǎn)支持證券與國債收益率差下降5.09bp，中票與國債收益率差下降0.40bp。

四、股票市場

在9月19日至9月23日的當(dāng)周，A股主要股指均走弱，但走弱幅度較前一周有所好轉(zhuǎn)。上證綜指周內(nèi)累計(jì)跌幅達(dá)1.2%，中小板指數(shù)周內(nèi)累計(jì)跌幅達(dá)2.2%，創(chuàng)業(yè)板指周內(nèi)累計(jì)跌幅達(dá)2.7%。

從主要股指風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（股指同比變化減去10年期國債收益率）來看，上周A股風(fēng)險(xiǎn)偏好進(jìn)一步下降。上證綜指、中小板指和創(chuàng)業(yè)板指的周內(nèi)平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)分別為-17.89%、-23.00%和-30.29%。

上周，A股整體成交量繼續(xù)下行，日均成交量降至6553.40億元，較前一周的8057.43億元下降幅度達(dá)到18.67%。此外，A股整體估值也持續(xù)下行。截至9月23日，經(jīng)各板總市值加權(quán)調(diào)整的市盈率約為16.72，較前一周的17.18下降2.68%。

從A股融資融券的情況來看，上周融資與融券余額差值降至1.38萬億元，占A股總市值比例為1.77%。自9月以來，A股融資與融券余額差值占總市值比例有所抬頭，由月初的1.70%上升至1.77%。

（本文題圖來源：第一財(cái)經(jīng)）

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文 | 劉昕 第一財(cái)經(jīng)研究院研究員

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