本周美股經歷“黑色星期四”，一夜跌完了前一日加息落地后的暴力反彈漲幅?？只徘榫w下，美元指數大漲，重返103以上，逼近104大關。美股暴跌導致亞太市場早盤開盤重挫。5月6日，人民幣對美元中間價較上日調降660點至6.6332，中間價貶值至2020年11月5日以來最低。開盤后，離岸人民幣迅速跌破6.7大關。而這一切僅僅發(fā)生在美聯(lián)儲宣布加息50個BP第二天。

從啟動緊縮進程開始，市場提前price in美聯(lián)儲的緊縮政策似乎已經是達成共識的觀點，而這三天美股過山車似的漲跌帶來的全球市場波動則令人懷疑：警報真的解除了嗎？本期嘉賓認為，地緣政治風險、能源短缺、疫情反復等風險仍將擾動市場，美聯(lián)儲仍將在未來2-3次會議大幅加息50BP，市場波動性將加大。而從四月底開始，中國的政策層面陸續(xù)推出重磅政策進一步穩(wěn)定預期，未來的不確定性仍然高企，更需要時刻保持警惕。

美聯(lián)儲加息后，美股過山車般漲跌原因為何？市場是否對于緊縮政策過于樂觀？中國需要注意什么樣的外溢效應？中美利差縮小并倒掛對跨境資本流動有何影響？美元指數站上103點，人民幣對美元匯率進入貶值區(qū)間，如何判斷今年中國外貿進出口形勢？黃金價格進入疲軟狀態(tài)？中國出臺多項重磅穩(wěn)增長政策，增量政策工具突破點在哪里？內外多重壓力疊加，接下來中國經濟穩(wěn)增長抓手在哪里？第一財經《首席對策》專訪普華永道中國首席經濟學家張禮卿。

張禮卿的主要觀點：

美聯(lián)儲緊縮速度力度不明確 緊縮預期仍存在不確定性經濟對外依存度降低 美加息對中國溢出效應有限應對外溢效應可首先考慮宏觀審慎政策中美利差倒掛不必然導致資本外流短期資金利差并不是長期投資者考慮的主要因素出口很難繼續(xù)強勁增長 人民幣適度貶值有利于出口黃金價格未來大概率疲軟 美股或將面臨頻繁波動新的增量工具或將集中在降低稅費等支持性政策基建投資短期內是拉動經濟增長最大動力加快推進改革是保持長期穩(wěn)定增長的基礎

美聯(lián)儲緊縮速度力度不明確 緊縮預期仍存在不確定性

第一財經：5月份美聯(lián)儲如期加息了50個BP，并且從6月份開始進行縮表進程，同時鮑威爾也否認了接下來會有每個月75BP激進的加息進程。接下來美股市場首先是全面的反彈，第二天就開始出現(xiàn)明顯的下探，為什么會出現(xiàn)這種情況？市場對于這次會議以及接下來的政策預期過于短視和樂觀了嗎？

張禮卿：目前美國通脹達到了40年來的最高點，3月份的CPI達到了8.5%，超出了市場預期，是現(xiàn)在美國經濟增長的最主要威脅。因為通脹會加大企業(yè)成本降低企業(yè)的盈利預期。美國一季度的經濟數據顯示，美國的GDP增長出現(xiàn)了折合年率1.4%的收縮，一般認為這主要應該歸因于持續(xù)攀升的通脹以及勞動力市場的緊張狀態(tài)。美聯(lián)儲加息正是對于日趨嚴重的通脹所做出的反應。

不過從過去兩天的市場表現(xiàn)看，有些難以理解。5號的反應看上去比較樂觀，似乎可以解釋為投資者已經將本次加息所產生的沖擊吸收了，但6號的反應又完全相反，出現(xiàn)了恐慌性的拋售，道指暴跌了1000點以上，這說明市場并沒有真正吸收，市場對于通脹能否得到有效的抑制，美聯(lián)儲是否會根據未來的經濟數據加快或者加大加息的力度，這些問題依然沒有得到十分肯定的答案，對于投資者來說仍然是一個非常不確定性的事情。

另外暴跌也可能疊加市場對俄烏沖突有可能對油價產生進一步沖擊的這樣一個擔憂。所以總體上看，與之前市場普遍的預期相比，這次加息并沒有顯得特別激進，確實是這樣，但是未來會怎么發(fā)展？還要看本次加息和縮表對抑制通脹的效果究竟怎么樣，以及對美國經濟影響究竟有多大。

經濟對外依存度降低 美加息對中國溢出效應有限

應對外溢效應可首先考慮宏觀審慎政策

第一財經：中國需要注意一些什么樣的溢出效應嗎？尤其是宏觀政策要有什么有針對性的應對嗎？

張禮卿：回顧歷史從上個世紀80年代初開始，美聯(lián)儲的每一次大幅度加息或者縮表都會對包括中國在內的世界主要經濟體產生一定的溢出效應，這一次也不例外。大體來說可能會產生三方面的溢出效應：一個是美聯(lián)儲的加息會開啟世界其他主要經濟體的加息進程，包括其他發(fā)達國家和新興市場經濟體，從而導致全球貨幣市場利率的上升，企業(yè)融資成本也會相應的上升；第二個是在未來一個時期有可能導致美元繼續(xù)走強；第三個是如果加息和縮表節(jié)奏過快，不排除引起經濟增長放緩，甚至出現(xiàn)硬著落，也就是經濟衰退這樣的可能性。

另外金融市場也有可能會處于一個持續(xù)的動蕩過程之中。如果加上俄烏沖突和國際供應鏈瓶頸引起的價格上漲也持續(xù)發(fā)展的話，也不排除發(fā)生滯脹的可能。當然這些效應并不一定都會十分的明顯，有的也許并不一定會發(fā)生，比如說經濟衰退，我們現(xiàn)在還很難說是不是一定會發(fā)生。但是全球利率的上漲和美元走強這個態(tài)勢幾乎可以肯定會發(fā)生，所以值得我們高度關注。

對于中國來說，這些溢出效應多少會影響我們的進出口貿易、跨境資本流動和匯率穩(wěn)定。不過由于我國經濟的對外依存度已經相對10多年前大大降低，同時資本賬戶也沒有完全開放，所以除非遇到嚴重的溢出影響，否則我們的貨幣政策應該不會也不需要進行顯著的調整。但是如果真的出現(xiàn)這樣情形的話，我覺得我們首先應該考慮的還是運用宏觀審慎政策。加強宏觀審慎的管理，同時適當的擴大人民幣匯率的彈性加以應對。在這些政策工具使用過之后，如果還有需要的話，那么我們可能再考慮調整貨幣政策，也就是說調整貨幣政策應該是放在最后。

中美利差倒掛不必然導致資本外流

短期資金利差并不是長期投資者考慮的主要因素

第一財經：美國的十年國債已經觸及到3%，如何看待中美利差在逐漸的縮小以至倒掛之后對跨境資金流動的這種影響？

張禮卿：由于美聯(lián)儲還有可能繼續(xù)加息，而中國的加息的可能性應該說短期內是不存在的，出于保增長的需要進一步降息的可能性更大。這樣的話我們有理由相信中美的利差有可能在未來會進一步擴大。所以如果不考慮其他因素的話，我們國家確實會面臨較大的資本流出的壓力，同時也會面臨較大人民幣貶值的壓力。當然對于可能出現(xiàn)的外匯市場波動，有關部門還有較為充足的政策工具，比如說可以進一步降低外匯存款保證金率、提高遠期購匯的風險保證金比例、在匯率形成機制中恢復使用逆周期調節(jié)因子等等。如果有必要的話，還可以適當的加強資本管制。

不過我想強調的一點是中美利差倒掛幅度的存在，甚至進一步擴大，其實并不一定會導致咱們國家跨境資本的凈流出。因為影響資本流動的因素很多，除了利差以外，還有經濟的基本面，還有國別投資風險等等。對于直接投資這一類長期資本流動來說，短期資金的利差并不是投資者考慮的主要因素。

從一季度我們國家的情況看，正好支持了我上面所說的這樣一個看法。盡管二、三月份我們國家在證券市場上出現(xiàn)了較大規(guī)模的資本凈流出，但是來華直接投資的凈流入是大幅增長的，高達1070億，根據官方的數據，創(chuàng)下了歷史新高，從而緩解了證券資本凈流出所產生的國際收支壓力。

展望未來，如果我們能夠通過全面深化改革，擴大對外開放，不斷的提高全要素生產率，更好的統(tǒng)籌各種相關的事項，那么在中美利差倒掛的情形下，完全有可能繼續(xù)得到外國直接投資的青睞，從而在總體上實現(xiàn)資本的凈流入，或者至少不會出現(xiàn)大規(guī)模的資本凈流出。

出口很難繼續(xù)強勁增長 人民幣適度貶值有利于出口

第一財經：我們看到美元指數已經飆到了103了，同時人民幣對美元目前處于貶值的區(qū)間當中，在這種情況下，您怎么看今年中國的外貿進出口的水平？

張禮卿：由于奧密克戎新冠疫情在多個超大一線城市的相繼爆發(fā)，加上俄烏沖突的影響，我們國家今年的出口形勢確實不太樂觀，很難出現(xiàn)去年那樣超過20%的強勁增長勢頭?？傮w上說應該是不會比去年好，我個人看法是這樣。不過我們也應該看到，如果年內人民幣對美元出現(xiàn)一定幅度的貶值，實際上這并不一定是壞事，它會有利于企業(yè)的出口，有利于增加出口企業(yè)的利潤，從而對出口的提升會產生一定的積極影響。

黃金價格未來大概率疲軟 美股或將面臨頻繁波動

第一財經：美元指數連續(xù)創(chuàng)了三年的新高之后，對黃金來說也形成了一定打壓，怎么來看包括黃金在內的各類資產在未來的波動？

張禮卿：如果美元持續(xù)走強，那么黃金價格大概率還會繼續(xù)處于疲軟的狀態(tài)，同時美股也有可能在一定程度上繼續(xù)調整。由于4月份美股已經發(fā)生了10%以上的調整，所以預計未來調整的空間可能不會太大。相反如果美聯(lián)儲加息和縮表的節(jié)奏把握得比較好，美國的經濟能夠成功避免硬著陸，甚至能夠繼續(xù)保持較強的增長，美股也可能會呈現(xiàn)出較好的表現(xiàn)?？傮w上看，從過去兩天情況來觀察的話，我覺得未來美股更大可能性會處于一個頻繁波動的局面。

新的增量工具或將集中在降低稅費等支持性政策

第一財經：我們中國在五一前后也陸續(xù)出臺了很多重量級的政策，其中有一個提法大家還是很關注的：要抓緊謀劃增量政策工具來支持穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價，在您看來哪些增量工具可以成為突破口？

張禮卿：由于新冠疫情大規(guī)模反復還有俄烏沖突的出現(xiàn)，我們國家的經濟增長面臨著新的考驗。關于政策方面的最新表述，我理解根據未來經濟形勢的發(fā)展，新的政策工具可能會包括更多的降低企業(yè)的稅費，發(fā)行特別國債或者增發(fā)專項債，擴大超前性的基礎設施項目的建設。對受到疫情影響比較嚴重的中小企業(yè)提供包括房租減免，延期償還貸款等一系列的政策支持，同時進一步以運用定向降準降息等結構性貨幣政策工具來支持中小微企業(yè)的發(fā)展。對于部分受疫情影響比較明顯的中低收入的消費者也可能直接發(fā)放消費券，這些我想也許是所謂的增量政策工具。

基建投資短期內是拉動經濟增長最大動力

加快推進改革是保持長期穩(wěn)定增長的基礎

第一財經：上半年由于我們國內的疫情反彈，美聯(lián)儲緊縮步伐進一步加快，地緣政治沖突這些風險因素疊加之后，您怎么來看今年整體經濟的增長，還能達到之前預期的目標嗎？有什么新的增長點嗎？

張禮卿：一個就是要繼續(xù)進一步的擴大內需，短期內最能發(fā)揮作用的可能還是擴大基建投資，包括老基建、新基建，通過這個來提升投資水平。實際上中國也確實有必要進一步增加對基礎設施投資建設的力度。因為如果從全球橫向來比的話，中國人均的基礎設施資本存量還是遠遠低于發(fā)達國家，大約只有發(fā)達國家的20%~30%。而且城鄉(xiāng)和區(qū)域之間的差距比較大，所以在這方面增加投資還是有很大的潛力的。

但另一方面的話，我覺得要加快推進各項改革。關于保增長我始終有一個觀點，大幅度的增加投資，特別是政府投資，在短時間里面是可以有效的拉動需求，但是它能不能有效的實現(xiàn)我們的預期的增長目標，其實還不是很確定。如何增強民營中小微企業(yè)和外國投資者投資意愿，也是一個非常重要的問題。這個問題的解決不僅取決于經濟能否走出疲軟狀態(tài)，還取決于市場經濟環(huán)境是否能夠日趨完善。

我們都知道過去兩年里面，我們對市場的壟斷行為、不正當的競爭，都進行了整治，目的是創(chuàng)造更加有序的市場環(huán)境。那么對于企業(yè)的投資信心的恢復、提振，無疑是具有非常重要的意義。但是如何平衡好強化監(jiān)管和保持市場活力之間的關系，也是一個非常值得探討的問題?？偠灾?，保增長一方面需要擴大內需，另外一方面需要通過積極推進各項改革，進一步擴大對外開放，來提振投資者的信心。兩方面工作都做好了，我覺得今年實現(xiàn)預期的經濟增長目標應該說還是可以期待的。

標簽： 第一財經 政策工具 溢出效應 經濟增長 不確定性