在補(bǔ)充流動性水位、穩(wěn)定債市預(yù)期、對沖疫情壓力的目標(biāo)下央行降準(zhǔn)0.25個(gè)百分點(diǎn)，整體符合市場預(yù)期。當(dāng)下貨幣政策目標(biāo)在于助力寬信用修復(fù)，降準(zhǔn)配合近期退出的寬地產(chǎn)政策協(xié)同發(fā)力，幅度上也兼顧了避免超發(fā)貨幣的目標(biāo)。后續(xù)總量寬貨幣空間或已收窄，寬信用、降成本目標(biāo)實(shí)現(xiàn)仍需結(jié)構(gòu)性政策支持。

▍事項(xiàng)：

(資料圖片僅供參考)

2022年11月25日中國人民銀行公告稱，決定于2022年12月5日降低金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.25個(gè)百分點(diǎn)（不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)）。本次降準(zhǔn)的目的為保持流動性合理充裕，促進(jìn)綜合融資成本穩(wěn)中有降，落實(shí)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)一攬子政策措施，鞏固經(jīng)濟(jì)回穩(wěn)向上基礎(chǔ)。

▍降準(zhǔn)公告落地，幅度基本符合市場預(yù)期。

11月22日國常會提出“適時(shí)適度運(yùn)用降準(zhǔn)等貨幣政策工具”后，11月25日央行宣布將于12月5日降準(zhǔn)0.25個(gè)百分點(diǎn)（不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)），降低金融機(jī)構(gòu)資金成本每年約56億元。本次降準(zhǔn)為全面降準(zhǔn)，由于歷史上國常會提及降準(zhǔn)后通常時(shí)隔2到4天降準(zhǔn)公告落地，而相較于今年4月降準(zhǔn)前的國常會，本次會議新增了“適度”二字，市場對于25bps的降準(zhǔn)幅度有所預(yù)期。從釋放的長期資金來看，此次降準(zhǔn)共計(jì)釋放長期資金約5000億元，而12月將有5000億元MLF到期，而2021年7月和12月的兩次降準(zhǔn)置換MLF均是超額置換，因此本次釋放資金大概率會用于置換后續(xù)到期的MLF。

▍流動性水位降低而資金面波動較大，降準(zhǔn)填補(bǔ)年底流動性缺口，助力寬信用、降成本目標(biāo)。

四季度以來資金面持續(xù)寬幅波動，同業(yè)存單利率快速上行，銀行間流動性趨緊，主要原因在于一方面MLF到期量較大，對中長期流動性預(yù)期形成一定沖擊；另一方面接近年底時(shí)點(diǎn)，現(xiàn)金需求回升、信貸考核壓力等季節(jié)性因素影響下資金利率趨貴。本次央行就降準(zhǔn)答記者問中提到“保持流動性合理充裕，保持貨幣信貸總量合理增長”“促進(jìn)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)綜合融資成本”等表述，可見降準(zhǔn)主要目的之一是為寬信用、降成本目標(biāo)提供合適的流動性環(huán)境。近期央行先后推出“第二支箭”民營企業(yè)發(fā)債融資支持工具延期擴(kuò)容、“金融16條”等寬地產(chǎn)、寬信用支持政策，在這個(gè)時(shí)點(diǎn)降準(zhǔn)有助于政策間的協(xié)同發(fā)力，提升政策效果。考慮到跨年時(shí)點(diǎn)資金面收緊壓力較大，本次降準(zhǔn)釋放的5000億元基礎(chǔ)貨幣規(guī)?；虿蛔阋酝耆珜_資金利率上行壓力。

▍央行通過降準(zhǔn)釋放寬貨幣信號，以穩(wěn)定市場預(yù)期。

11月中旬在防疫政策優(yōu)化措施出臺、寬地產(chǎn)政策集中發(fā)力以及資金面趨緊的三重沖擊下利率債市場大幅走熊，引起理財(cái)贖回潮并使得銀行間流動性更加收緊。為了避免形成“悲觀預(yù)期——贖回理財(cái)——市場走弱——預(yù)期更加悲觀”的惡性循環(huán)，穩(wěn)定債市預(yù)期，央行多次放量7天逆回購，單日投放量最高達(dá)到1720億元，而資金利率也出現(xiàn)了企穩(wěn)回落的跡象。盡管資金面趨穩(wěn)，但寬地產(chǎn)預(yù)期發(fā)酵下本周長債利率調(diào)整幅度仍然較大，而12月理財(cái)?shù)狡谝?guī)模較大。為避免后續(xù)債市和理財(cái)市場重演上周的寬幅波動，央行選擇降準(zhǔn)以釋放寬貨幣信號，一定程度上對沖了市場的悲觀預(yù)期。

▍散點(diǎn)疫情擾動加大，寬貨幣發(fā)力對沖疫情沖擊。

新冠疫情流行以來，央行通常選擇在疫情蔓延階段加大寬貨幣力度以對沖疫情沖擊對經(jīng)濟(jì)的影響，而在疫情得到控制的階段選擇讓寬貨幣工具退場，以避免發(fā)生貨幣超發(fā)和通脹危機(jī)。當(dāng)下全國疫情發(fā)展態(tài)勢較為嚴(yán)重，11月25日當(dāng)天全國日增本土感染人數(shù)接近3.3萬例，已超過今年4月疫情日增病例的最高水平。疫情沖擊下總量寬貨幣的必要性回升。而本次降準(zhǔn)幅度僅為0.25pct，投放5000億元基礎(chǔ)貨幣，規(guī)模較為適中。考慮到央行在三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中警示后續(xù)通脹風(fēng)險(xiǎn)，并且在降準(zhǔn)公告中重申“不搞大水漫灌，兼顧內(nèi)外平衡”的立場，這次降準(zhǔn)選擇0.25pct的幅度體現(xiàn)了央行對支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)修復(fù)和避免貨幣超發(fā)目標(biāo)間的權(quán)衡。此外，雖然本次降準(zhǔn)不包含定向降準(zhǔn)，但公告中也提及“支持重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)融資”，預(yù)計(jì)后續(xù)更具精準(zhǔn)性的結(jié)構(gòu)性政策工具將持續(xù)發(fā)力支持寬信用修復(fù)。

▍債市策略：

央行在22號國常會預(yù)告降準(zhǔn)后第三天公告降準(zhǔn)，而降準(zhǔn)將在12月5日落地，符合我們在《債市啟明系列20221124——降準(zhǔn)超預(yù)期嗎？》中對于降準(zhǔn)公告和落地時(shí)點(diǎn)的判斷。本次降準(zhǔn)幅度較小，雖然補(bǔ)充了一定流動性水位，但考慮到年底資金面有較強(qiáng)的收緊壓力，仍需警惕資金面調(diào)整的可能性，短端利率或?qū)⒗^續(xù)調(diào)整。雖然近期散點(diǎn)疫情發(fā)展阻礙了基本面修復(fù)節(jié)奏，但預(yù)計(jì)隨著防疫優(yōu)化措施的落實(shí)，中期視角上基本面仍會曲折回升，長債利率或面臨弱勢震蕩格局。

（明明為中信證券首席FICC分析師）

標(biāo)簽： 金融機(jī)構(gòu) 存款準(zhǔn)備金率 個(gè)百分點(diǎn) 地產(chǎn)政策 融資成本