>> 核心觀點(diǎn)

(相關(guān)資料圖)

2022年11月23日，國(guó)常會(huì)部署抓實(shí)抓好穩(wěn)經(jīng)濟(jì)一攬子政策和接續(xù)措施全面落地見效，會(huì)議提出，適時(shí)適度運(yùn)用降準(zhǔn)等貨幣政策工具，保持流動(dòng)性合理充裕。我們認(rèn)為近期疫情多點(diǎn)散發(fā)、形勢(shì)嚴(yán)峻，國(guó)常會(huì)部署降準(zhǔn)意在穩(wěn)增長(zhǎng)保就業(yè)，預(yù)計(jì)央行大概率迅速落實(shí)。當(dāng)前貨幣政策進(jìn)入首要目標(biāo)在穩(wěn)增長(zhǎng)保就業(yè)、金融穩(wěn)定、匯率及國(guó)際收支間高頻切換狀態(tài)，核心訴求仍是寬信用，預(yù)計(jì)基建、制造業(yè)、地產(chǎn)將是后續(xù)核心信用載體，此外，預(yù)計(jì)結(jié)構(gòu)性政策將繼續(xù)發(fā)力，做好受疫情影響較大的薄弱領(lǐng)域金融支持，發(fā)揮貨幣政策總量+結(jié)構(gòu)雙重作用。

>> 國(guó)常會(huì)部署降準(zhǔn)，穩(wěn)增長(zhǎng)保就業(yè)

近期疫情多點(diǎn)散發(fā)、形勢(shì)嚴(yán)峻，國(guó)常會(huì)部署降準(zhǔn)意在穩(wěn)增長(zhǎng)保就業(yè)，本次會(huì)議提出“四季度經(jīng)濟(jì)運(yùn)行對(duì)全年經(jīng)濟(jì)十分重要，當(dāng)前是鞏固經(jīng)濟(jì)回穩(wěn)向上基礎(chǔ)的關(guān)鍵時(shí)間點(diǎn)。要深入落實(shí)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)一攬子政策措施，保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間，力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)較好結(jié)果”，對(duì)于降準(zhǔn)，我們預(yù)計(jì)央行大概率迅速落實(shí)。我們?cè)?1月15日?qǐng)?bào)告《短端流動(dòng)性寬松程度邊際收斂》中判斷，當(dāng)前貨幣政策進(jìn)入首要目標(biāo)在穩(wěn)增長(zhǎng)保就業(yè)、金融穩(wěn)定、匯率及國(guó)際收支間高頻切換狀態(tài)，政策基調(diào)將在穩(wěn)健略寬松及穩(wěn)健中性間靈活切換，工具選擇大概率相機(jī)抉擇；同時(shí)也強(qiáng)調(diào)央行仍積極維穩(wěn)，DR007波動(dòng)幅度相對(duì)可控。

11月前半月，央行考慮金融穩(wěn)定防止資金空轉(zhuǎn)、及維穩(wěn)匯率及國(guó)際收支，邊際收緊短端流動(dòng)性，但隨著近期疫情形勢(shì)演繹，小微企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)、交通物流領(lǐng)域經(jīng)營(yíng)壓力繼續(xù)加大，當(dāng)前物價(jià)、匯率壓力階段性緩解，此時(shí)國(guó)常會(huì)部署降準(zhǔn)，對(duì)于穩(wěn)增長(zhǎng)保就業(yè)意義重大。

>> 央行核心訴求仍是寬信用

疫情沖擊下，政策核心仍是維穩(wěn)信貸投放、緩解實(shí)體部門資金鏈壓力。2022年三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告強(qiáng)調(diào)“引導(dǎo)商業(yè)銀行擴(kuò)大中長(zhǎng)期貸款投放”，文中詳細(xì)介紹“進(jìn)一步擴(kuò)大制造業(yè)中長(zhǎng)期貸款投放”，并通過專欄介紹“發(fā)揮政策性開發(fā)性金融工具作用助力基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤”，可見寬信用仍是核心政策方向，其中，基建、制造業(yè)中長(zhǎng)期貸款是主要的信用載體，此外，預(yù)計(jì)后續(xù)地產(chǎn)領(lǐng)域也將成為重要的信貸投向。本次國(guó)常會(huì)強(qiáng)化“落實(shí)因城施策支持剛性和改善性住房需求的政策。推進(jìn)保交樓專項(xiàng)借款盡快全面落到項(xiàng)目，激勵(lì)商業(yè)銀行新發(fā)放保交樓貸款，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展”等地產(chǎn)政策，11月23日，央行、銀保監(jiān)會(huì)正式發(fā)布《關(guān)于做好當(dāng)前金融支持房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展工作的通知》，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展“十六條”落地，金融各領(lǐng)域?qū)⒊掷m(xù)強(qiáng)化維穩(wěn)地產(chǎn)市場(chǎng)。

重點(diǎn)領(lǐng)域、薄弱環(huán)節(jié)也是重要資金投向。本次會(huì)議指出，加大金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)力度。引導(dǎo)銀行對(duì)普惠小微存量貸款適度讓利，繼續(xù)做好交通物流金融服務(wù)，加大對(duì)民營(yíng)企業(yè)發(fā)債的支持力度。我們認(rèn)為，除降準(zhǔn)等總量性寬松工具外，結(jié)構(gòu)性政策將繼續(xù)發(fā)力，做好受疫情影響較大的薄弱領(lǐng)域金融支持，發(fā)揮貨幣政策總量+結(jié)構(gòu)雙重作用。

>> 央行首要目標(biāo)將在穩(wěn)增長(zhǎng)保就業(yè)、金融穩(wěn)定、匯率及國(guó)際收支間高頻切換

我們堅(jiān)持貨幣政策首要目標(biāo)將在穩(wěn)增長(zhǎng)保就業(yè)、金融穩(wěn)定、匯率及國(guó)際收支間高頻切換，政策基調(diào)將在穩(wěn)健略寬松及穩(wěn)健中性間靈活切換的判斷。

其一，穩(wěn)增長(zhǎng)保就業(yè)仍需密切關(guān)注。一方面，冬季疫情形勢(shì)及地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)事件的演進(jìn)仍具有不確定性，其對(duì)就業(yè)的影響不可忽視；另一方面，歐債危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)加大，可能沖擊我國(guó)出口擾動(dòng)就業(yè)；此外，春節(jié)附近停工停產(chǎn)往往伴隨著失業(yè)率季節(jié)性上行。其二，從金融穩(wěn)定角度，關(guān)注防止資金空轉(zhuǎn)及機(jī)構(gòu)大規(guī)模加杠桿。其三，匯率及國(guó)際收支的重要性有所提高?，F(xiàn)代中央銀行制度框架下，我國(guó)貨幣政策最終目標(biāo)簡(jiǎn)化為四項(xiàng)：幣值穩(wěn)定、充分就業(yè)、金融穩(wěn)定、國(guó)際收支平衡?！皫胖捣€(wěn)定”替代“物價(jià)穩(wěn)定”，即新增了對(duì)“匯率穩(wěn)定”的考量。

展望2023年，預(yù)計(jì)一季度貨幣政策仍處于首要目標(biāo)高頻切換階段，我們提示一季度貨幣政策仍有保就業(yè)訴求，且1月由于春節(jié)錯(cuò)月可能導(dǎo)致的社融增速大幅回落，其存在較大概率降至10%下方，屆時(shí)不排除央行采取定向降準(zhǔn)等結(jié)構(gòu)性寬松工具。二季度起，經(jīng)濟(jì)形勢(shì)趨穩(wěn)、匯率貶值壓力及國(guó)際收支失衡風(fēng)險(xiǎn)也將有所緩解，貨幣政策首要目標(biāo)缺失，政策基調(diào)轉(zhuǎn)變?yōu)榉€(wěn)健靈活適度。全年看，2023年貨幣政策寬松幅度將較2022年邊際收斂，工具以結(jié)構(gòu)性調(diào)控為主，側(cè)重定向引導(dǎo)、精準(zhǔn)滴灌。

風(fēng)險(xiǎn)提示

疫情及地產(chǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)拖累信貸需求，若疊加匯率及國(guó)際收支承壓，將加大貨幣政策操作難度。

（李超為浙商證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

標(biāo)簽： 貨幣政策 國(guó)際收支 首要目標(biāo) 健康發(fā)展 房地產(chǎn)市場(chǎng)