7月以來，在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)放緩、美聯(lián)儲堅(jiān)定收緊貨幣政策、歐洲能源危機(jī)加劇的背景之下，美元指數(shù)大幅上行，人民幣持續(xù)走貶，并引發(fā)央行下調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金率以引導(dǎo)市場預(yù)期。在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面疲弱的催化下，美元指數(shù)成為主導(dǎo)人民幣走勢的重要因素，匯率已經(jīng)脫離了人民幣的實(shí)際供需。但我們認(rèn)為，當(dāng)前人民幣匯率走弱過度承擔(dān)了美聯(lián)儲高通脹與歐洲能源危機(jī)的影響。在強(qiáng)美元的大背景下，人民幣短期內(nèi)仍將承壓，但不應(yīng)把“人民幣是否破7”看做是人民幣貶值行情的關(guān)鍵點(diǎn)位，應(yīng)理性看待國際形勢復(fù)雜多變下匯率的波動。
▍主導(dǎo)人民幣走勢的因素從基本面切換至美元指數(shù)
7月以來，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率有所放緩，在基本面疲弱的催化下，美元指數(shù)成為主導(dǎo)人民幣走勢的重要因素，匯率已經(jīng)脫離了人民幣的實(shí)際供需。8月中旬以后，“基本面修復(fù)放緩+美元進(jìn)一步走強(qiáng)”的組合使得人民幣的貶值不再完全由供需主導(dǎo)，從其日盤和夜盤的表現(xiàn)來看，市場開始交易美元指數(shù)對于人民幣的貶值壓力，這一邏輯在慣性交易的驅(qū)使下延續(xù)至9月初。
【資料圖】
▍美元指數(shù)站上110，人民幣匯率臨“7”，如何看待這一關(guān)鍵點(diǎn)位？
美元指數(shù)對美元兌人民幣即期匯率的影響通過“美元指數(shù)上行-人民幣中間價(jià)上調(diào)（為保持一籃子貨幣穩(wěn)定）-人民幣匯率貶值”鏈條傳導(dǎo)。當(dāng)前，在歐洲能源危機(jī)愈演愈烈、美聯(lián)儲繼續(xù)大幅加息的背景下，美元指數(shù)時(shí)隔20年再度站上110。此外，沿著“歐洲天然氣價(jià)格暴漲——?dú)W洲經(jīng)濟(jì)下行壓力加大——?dú)W元走軟——美元指數(shù)走強(qiáng)——美元指數(shù)通過中間價(jià)機(jī)制引發(fā)人民幣被動貶值”的潛在邏輯，人民幣匯率和天然氣交易基準(zhǔn)荷蘭TTF的天然氣期貨價(jià)格意外地呈現(xiàn)出一定的相關(guān)性。綜合來看，人民幣近期的貶值更多地或是過度反映了美聯(lián)儲高通脹與歐洲能源危機(jī)的影響，因此在強(qiáng)美元的大背景下，人民幣匯率是否破7這一關(guān)鍵點(diǎn)位已經(jīng)沒有那么重要，應(yīng)理性看待國際形勢復(fù)雜多變下匯率的波動。
▍央行再調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金，政策工具箱“彈藥充足”
9月5日，美元兌人民幣即期匯率臨“7”，央行下調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金以引導(dǎo)外匯預(yù)期。從金融機(jī)構(gòu)外匯各項(xiàng)存款余額總規(guī)模和境內(nèi)外匯存款規(guī)模兩個口徑來計(jì)算，下調(diào)2個百分點(diǎn)的外匯存款準(zhǔn)備金率或?qū)⑨尫?90億美元（總余額口徑）或135億美元（境內(nèi)存款口徑）左右的外匯流動性，盡管釋放的外匯流動性規(guī)模較日均407億美元的外匯市場即期交易額和1060億美元的外匯市場合計(jì)交易額而言偏小，但意義更多的在于引導(dǎo)外匯交易預(yù)期。
此外，央行可用于穩(wěn)定匯率的政策工具較為豐富，包括但不限于啟動逆周期因子、調(diào)節(jié)企業(yè)跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)等等。其中，“逆周期因子”將直接作用于人民幣對美元中間價(jià)報(bào)價(jià)模型，雖然當(dāng)前仍無法明確央行是否啟用了“逆周期因子”、以及部分報(bào)價(jià)行是否調(diào)整了中間價(jià)報(bào)價(jià)模型，但從歷史經(jīng)驗(yàn)看，上述該工具對于應(yīng)對人民幣持續(xù)的單邊貶值行情非常有效。
▍總結(jié)
當(dāng)前人民幣匯率走弱過度承擔(dān)了美聯(lián)儲高通脹與歐洲能源危機(jī)的影響。在強(qiáng)美元的大背景下，人民幣短期或仍將承壓，但是人民幣匯率“破7或不破7”已不再是關(guān)鍵點(diǎn)位。長期來看，人民幣走勢將回歸人民幣的基本供需，當(dāng)前我國的貿(mào)易順差在歷史高位，服務(wù)貿(mào)易逆差仍在較低水平，銀行結(jié)售匯仍處于順差，穩(wěn)定的國際收支并沒有改變，人民幣的基礎(chǔ)支撐仍在。對于貨幣政策來說，盡管降息對于人民幣匯率的實(shí)際影響有限，但匯率承壓或反過來對貨幣政策形成掣肘，通過結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具支持特定領(lǐng)域的信貸需求或是更優(yōu)選擇。對于資本流動來說，人民幣偏弱運(yùn)行對股債兩市的外資流出壓力或仍將持續(xù)。
（作者為中信證券FICC首席分析師明明，大類資產(chǎn)首席分析師余經(jīng)緯，資管與利率債首席分析師章立聰）
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