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隨著歐元區(qū)HICP（調(diào)和消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)）同比讀數(shù)連續(xù)兩月進(jìn)入雙位數(shù)區(qū)間，歐元區(qū)高通脹在未來(lái)的持久性與可控性成為市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)。我們認(rèn)為，歐元區(qū)HICP同比讀數(shù)已達(dá)到峰值，并將在今年12月進(jìn)一步確認(rèn)拐點(diǎn)。近期歐元區(qū)內(nèi)的漲薪潮預(yù)計(jì)至少持續(xù)至明年一季度，成為未來(lái)妨礙通脹回落的阻力，但其導(dǎo)致“薪資—價(jià)格”螺旋的可能性不大。今年四季度歐元區(qū)與美國(guó)所處通脹周期的錯(cuò)位將使歐美利差預(yù)期達(dá)到最大，美元指數(shù)向下拐點(diǎn)確立，歐元兌美元貶值將告一段落。

▍歐元區(qū)通脹滲透范圍已非常廣泛，但基數(shù)效應(yīng)下通脹或已達(dá)峰。

今年以來(lái)，歐元區(qū)HICP的食品、能源、核心商品、服務(wù)四大分項(xiàng)同比增速幾乎都在提高。從能源項(xiàng)看，能源價(jià)格當(dāng)前仍不具備持續(xù)下行的基礎(chǔ)，明年或?qū)⒗^續(xù)在高位震蕩，但近期主要能源價(jià)格已較三季度高點(diǎn)回落，我們認(rèn)為能源項(xiàng)的同比拐點(diǎn)已出現(xiàn)、并將跟隨基數(shù)效應(yīng)持續(xù)快速回落。從非能源項(xiàng)看，在企業(yè)成本持續(xù)抬升、供不應(yīng)求狀況未解的市場(chǎng)環(huán)境下，歐元區(qū)的通脹壓力仍將沿產(chǎn)業(yè)鏈繼續(xù)向終端消費(fèi)者傳導(dǎo)，食品與核心項(xiàng)價(jià)格仍將繼續(xù)上漲，但其升勢(shì)預(yù)計(jì)將較溫和。我們認(rèn)為歐元區(qū)總體HICP同比讀數(shù)將在今年12月進(jìn)一步確認(rèn)拐點(diǎn)，隨后由能源項(xiàng)主導(dǎo)掉頭向下。

▍漲薪潮的出現(xiàn)與當(dāng)前勞資談判時(shí)點(diǎn)和宏觀背景有關(guān)，預(yù)計(jì)至少持續(xù)至明年一季度。

歐洲多國(guó)近期頻繁出現(xiàn)工會(huì)要求大幅漲薪的談判與罷工活動(dòng)，這既是由于當(dāng)前時(shí)間段恰好是年度勞資談判高峰期，又與居民實(shí)際薪資下降、勞動(dòng)力市場(chǎng)卻仍偏緊的宏觀環(huán)境相應(yīng)?；谏唐肥袌?chǎng)和勞動(dòng)力市場(chǎng)現(xiàn)狀，我們預(yù)計(jì)薪資增長(zhǎng)的慣性仍會(huì)持續(xù)至明年上半年，且薪資增速可能在未來(lái)通脹回落后期短暫超過(guò)通脹速度，以完成對(duì)此前居民生活成本快速抬升的追及。漲薪潮有可能成為未來(lái)妨礙通脹回落的阻力。

▍漲薪潮導(dǎo)致“薪資—價(jià)格”螺旋的可能性不大。

首先，近期工會(huì)推動(dòng)的漲薪潮主要是為了彌補(bǔ)居民今年實(shí)際購(gòu)買力被削弱的影響，而非因居民對(duì)未來(lái)通脹預(yù)期的抬升而主導(dǎo)，這應(yīng)是符合市場(chǎng)自我調(diào)整機(jī)制的正常經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。其次，在快速加息與經(jīng)濟(jì)衰退環(huán)境下，企業(yè)在下一期的提價(jià)與漲薪能力均減弱，“第二輪效應(yīng)”壓力有限，“薪資—價(jià)格”螺旋的閉環(huán)難以形成。最后，通脹預(yù)期脫錨風(fēng)險(xiǎn)仍然很低，從歷史上與當(dāng)前類似時(shí)期的經(jīng)驗(yàn)看，名義工資在兩年后便可再次達(dá)到新穩(wěn)態(tài)，薪資增速不會(huì)持續(xù)偏高。在工會(huì)實(shí)現(xiàn)薪資對(duì)前期通脹的追及后，我們預(yù)計(jì)實(shí)際薪資增速將重新與勞動(dòng)報(bào)酬率匹配。

▍歐元區(qū)與美國(guó)通脹周期的錯(cuò)位將使兩地央行政策邊際分化，美元指數(shù)向下拐點(diǎn)趨勢(shì)確立。

從立場(chǎng)表態(tài)看，歐元區(qū)嚴(yán)峻的通脹形勢(shì)將使歐央行在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)的表態(tài)比美聯(lián)儲(chǔ)更加強(qiáng)勢(shì)。從緊縮路徑看，歐央行當(dāng)前距離結(jié)束收緊階段所需的努力仍略多于美聯(lián)儲(chǔ)。歐美央行在加息終點(diǎn)距離與時(shí)間上的差異或使歐元在明年加息接近尾聲時(shí)獲得上行動(dòng)力，且今年四季度歐元區(qū)與美國(guó)所處通脹周期的錯(cuò)位將使歐美利差預(yù)期達(dá)到最大，明年兩家央行停止加息后歐美經(jīng)濟(jì)基本面差距有望縮窄，美元指數(shù)向下拐點(diǎn)趨勢(shì)確立。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

歐元區(qū)通脹嚴(yán)重程度與持續(xù)時(shí)間超預(yù)期；歐元區(qū)產(chǎn)業(yè)鏈恢復(fù)程度慢于預(yù)期；地緣政治沖突超預(yù)期；歐央行緊縮節(jié)奏與終點(diǎn)超預(yù)期。

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