嘉賓簡介：張智威，保銀投資總裁首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家擁有美國加州大學(xué)圣地亞哥分校博士學(xué)位曾供職于國際貨幣基金組織、香港金融管理局歷任中金公司（CICC）中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家德意志銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家并且負(fù)責(zé)中國股票市場(chǎng)策略2019年加入保銀投資，擔(dān)任PinPOINT保銀投資總裁，首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

多重因素導(dǎo)致近期市場(chǎng)下跌

第一財(cái)經(jīng)：本期節(jié)目邀請(qǐng)的嘉賓是來自保銀投資的首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家張智威先生。感謝張總接受我們的專訪。第一個(gè)問題，您如何看待近期市場(chǎng)的下跌？除了一些客觀的內(nèi)外部因素以外，還有哪些原因共同導(dǎo)致了這樣的行情？

張智威：最近市場(chǎng)行情的下行幅度是比較大的，不管是在中國還是在海外，我覺得是內(nèi)外部兩方面的原因。外部市場(chǎng)是由于地緣政治的原因，歐洲那邊的一些沖突導(dǎo)致大宗商品的價(jià)格上升得非?？?。還有海外現(xiàn)在大家都在討論的一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，就是滯脹的風(fēng)險(xiǎn)，尤其是對(duì)通脹的預(yù)期，比一兩個(gè)月之前要高很多了。比如說歐元區(qū)那邊1月份的通脹，PPI的通脹水平已經(jīng)是達(dá)到26%左右，這在歷史上都是很少見的。那么現(xiàn)在油價(jià)還在繼續(xù)往上漲，所以使得市場(chǎng)對(duì)整個(gè)全球的宏觀預(yù)期是發(fā)生了挺大的變化。

那么中國這邊自己也有一定的自身的原因，我覺得還是海外的更重要。但是自身的原因是因?yàn)樵蹅冞@一次政策的放松跟以前不太一樣，政策放松的幅度或者說步伐邁的不像以前那么快。所以咱們?nèi)ツ?2月份中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議以后，說政策要放松，要穩(wěn)增長，那么市場(chǎng)是有一定預(yù)期的，本來市場(chǎng)是漲了一些，尤其是港股有一些資金的流入，但是后來發(fā)現(xiàn)這個(gè)政策放松的步伐沒有以前那么快，我覺得這個(gè)是現(xiàn)在國內(nèi)投資者有一點(diǎn)觀望的情緒，覺得是不是政策放松的力度會(huì)有那么大？經(jīng)濟(jì)是不是能夠企穩(wěn)？所以有這么一個(gè)觀望的情緒在，所以內(nèi)外兩部分的因素疊加起來，使得市場(chǎng)下跌的幅度比較大一些。

市場(chǎng)何時(shí)反彈？關(guān)注兩大信號(hào)

國際油價(jià)何時(shí)企穩(wěn)

國內(nèi)積極的財(cái)政政策如何發(fā)力

第一財(cái)經(jīng)：在您看來市場(chǎng)什么時(shí)候有望迎來反彈呢？有沒有一些機(jī)會(huì)窗口或數(shù)據(jù)指標(biāo)值得投資者去關(guān)注？

張智威：還是跟著剛才咱們分析的思路來走，就是兩方面，一個(gè)是海外，我覺得主要是歐洲的沖突，什么時(shí)候能夠有一定的，至少能夠看到逐漸的緩和。尤其是能源價(jià)格，我覺得油價(jià)是一個(gè)關(guān)鍵的指標(biāo)。就是說現(xiàn)在大家如果看油價(jià)的話，我能夠聽到的市場(chǎng)上對(duì)年底油價(jià)的預(yù)測(cè)，有的人非常高，有的人非常低?？赡苁菑谋热缯f100美元/桶左右到180美元/桶，甚至200美元/桶的預(yù)測(cè)，市場(chǎng)上都有。那么在這種情況下，預(yù)期完全是混亂的。什么時(shí)候能大致看清楚油價(jià)走勢(shì)，下半年是不是還在現(xiàn)在這個(gè)位置或是有一些回落，我覺得對(duì)市場(chǎng)會(huì)有幫助，這是一個(gè)重要海外的指標(biāo)。

那么國內(nèi)我覺得主要大家看的是政策的執(zhí)行，因?yàn)楝F(xiàn)在兩會(huì)上個(gè)周末召開之后，大家對(duì)財(cái)政政策的預(yù)期是比較高的，什么時(shí)候財(cái)政的支出，包括基建的投資這方面能夠看到一些明顯的確認(rèn)信號(hào)，那么這些數(shù)據(jù)就會(huì)使大家能夠比較的安心。我覺得國內(nèi)的數(shù)據(jù)可能在未來一兩個(gè)月就能夠看到，海外的數(shù)據(jù)就比較麻煩一些，地緣政治的沖突就很難預(yù)測(cè)。

滯脹風(fēng)險(xiǎn)正成為當(dāng)前市場(chǎng)擔(dān)憂的主要因素

第一財(cái)經(jīng)：外圍的恐慌情緒也導(dǎo)致了大宗商品市場(chǎng)的巨震。其實(shí)現(xiàn)在市場(chǎng)上投資者也擔(dān)心，隨著能源價(jià)格上漲會(huì)減緩經(jīng)濟(jì)增長，并且加劇通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)，您如何看待相關(guān)的影響？又如何看待當(dāng)前市場(chǎng)面臨的下行壓力？

張智威：我覺得所謂滯脹的風(fēng)險(xiǎn)，為什么大家那么擔(dān)心，就是它對(duì)全球的利率走向可能會(huì)有一定的影響。大家在幾個(gè)月之前已經(jīng)預(yù)期，市場(chǎng)一致的預(yù)期是今年會(huì)是美聯(lián)儲(chǔ)大幅加息的一年，每一次開會(huì)基本上都會(huì)加息，可能有7次、8次的加息。那么如果美國的經(jīng)濟(jì)很好，利率上升的話，可能大家擔(dān)心的幅度還沒那么大，就覺得說不會(huì)擔(dān)心有一個(gè)衰退的風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)在我覺得全球投資者已經(jīng)在擔(dān)心，全球的經(jīng)濟(jì)可能會(huì)有一個(gè)大幅的放緩，這個(gè)事情在歐洲應(yīng)該是已經(jīng)在發(fā)生了，我覺得大家對(duì)歐洲的經(jīng)濟(jì)，今年經(jīng)濟(jì)的預(yù)期已經(jīng)被大幅下調(diào)了。

那么再往下，如果油價(jià)一直在這種比較高的水平，甚至再往上繼續(xù)上行的話，我覺得大家可能也會(huì)對(duì)美國的經(jīng)濟(jì)存在有一定的疑問。就是說經(jīng)濟(jì)放緩了，但是通脹繼續(xù)往上走，那么美聯(lián)儲(chǔ)是不是還是得加息？如果還是得加息，那么這種美聯(lián)儲(chǔ)被迫加息的情況是市場(chǎng)最擔(dān)心的。因?yàn)槟欠N情況就會(huì)造成流動(dòng)性在收緊，同時(shí)經(jīng)濟(jì)在放緩，這對(duì)市場(chǎng)而言等于是雙面打擊，這我覺得是最主要的擔(dān)心的一個(gè)方面。

另外還有一個(gè)方面，就是原材料價(jià)格上漲，導(dǎo)致很多企業(yè)的盈利水平，我們說的profit margin（利潤邊際），它的盈利水平會(huì)大幅度的被擠壓。因?yàn)榻?jīng)濟(jì)在放緩，需求在放緩，它沒有辦法提價(jià)，但是它的成本在上升，這就會(huì)導(dǎo)致企業(yè)層面，它的盈利水平會(huì)受影響，這也是投資者擔(dān)心的一個(gè)問題。

大宗商品抗通脹短期為分散風(fēng)險(xiǎn)可多樣化配置投資

第一財(cái)經(jīng)：短期來看這種受供需錯(cuò)配導(dǎo)致的能源、金屬、谷物等的短缺，從投資的角度來看，當(dāng)下是一個(gè)適合介入的時(shí)機(jī)嗎？我們關(guān)注到好像有一些資金正在涌入大宗商品ETF。

張智威：大宗商品就是一個(gè)抗通脹的概念，我覺得確實(shí)還是有一定的道理去投資上游的企業(yè)。但背后主要的一個(gè)判斷,就是歐洲那邊的沖突會(huì)不會(huì)長期化，現(xiàn)在看起來確實(shí)這方面風(fēng)險(xiǎn)是比較高的，所以至少從投資的多樣化或分散風(fēng)險(xiǎn)的角度來說，多配資源、能源這方面的產(chǎn)品，我覺得是有道理的。特別是我們以前也一直看好新能源這個(gè)方面，那么在現(xiàn)在這個(gè)情況，中長期來說，應(yīng)該對(duì)整個(gè)能源板塊是利好的，不僅僅是地緣政治的原因，可能會(huì)使得全球各個(gè)國家都更關(guān)心自己的能源安全。從這個(gè)角度來說，各個(gè)國家在再生能源這方面可能支持的力度比以前還要更高一些。

宏觀經(jīng)濟(jì)會(huì)逐漸轉(zhuǎn)好當(dāng)前市場(chǎng)情緒過于悲觀

第一財(cái)經(jīng)：回到國內(nèi)股票市場(chǎng)，您此前提到一個(gè)觀點(diǎn)，認(rèn)為現(xiàn)在的市場(chǎng)太悲觀了，尤其是港股的估值特別極端，在您看來現(xiàn)在是布局港股的機(jī)會(huì)期嗎？您對(duì)此怎么看？

張智威：我還是這樣的看法，實(shí)際上現(xiàn)在港股的估值已經(jīng)到了自2009年以來相對(duì)較低的一個(gè)估值區(qū)間了。如果你看在香港上市的國企指數(shù)，比新冠疫情剛開始的時(shí)候，2020年3月份的時(shí)候還要更低，這說明市場(chǎng)上的情緒已經(jīng)是非常的悲觀了，已經(jīng)是把一些非常極端的情緒，一些非常極端的情景給包含到現(xiàn)在的價(jià)格里去了。所以在這種情況下，我覺得基本面應(yīng)該是沒有那么差的，尤其是我們要考慮到，咱們中國的經(jīng)濟(jì)可能還是在筑底，可能要回升的這么一個(gè)狀態(tài)，政策是正在放松的。而且歐洲那邊的沖突對(duì)于中國的影響可能并不是那么大。

當(dāng)然大家每天都在看關(guān)于烏克蘭的新聞，但是油價(jià)高，天然氣價(jià)格對(duì)于我們國家的沖擊至少相對(duì)來說實(shí)際上并不是那么的大。而且包括咱們進(jìn)口的能源，各個(gè)方面，能源安全方面，我覺得在短期來看也還是不錯(cuò)的，甚至可能進(jìn)口的能源量會(huì)更高。所以我其實(shí)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)面并不是特別擔(dān)心，在未來的幾個(gè)月數(shù)據(jù)會(huì)逐漸的轉(zhuǎn)好。所以在這種情況下我覺得情緒可能是有點(diǎn)過于悲觀了。

篩選能扛過通脹上行周期的公司

第一財(cái)經(jīng)：從投資的角度來看，哪些受外部影響較小，內(nèi)生性較好的板塊或方向是您當(dāng)前較為看好的呢？

張智威：我覺得首先要看政府的發(fā)力方向。發(fā)力的主要方向我覺得現(xiàn)在是在財(cái)政這方面，可能在基建相關(guān)的這些板塊會(huì)有一定的起色。另外再往下走的話，我覺得不僅僅是板塊了，可能在各個(gè)板塊里邊要去仔細(xì)的分析?？赡苡幸恍┕舅鼈兡軌虬堰@些成本上升的壓力逐漸的轉(zhuǎn)移到下游去，或者轉(zhuǎn)移到客戶那邊去。這些公司是未來一兩年能夠走過通脹上行周期的公司，我覺得這是值得關(guān)注的。并不是說每一個(gè)板塊，而是說在板塊內(nèi)部有一些定價(jià)能力比較強(qiáng)的，或者說是競(jìng)爭(zhēng)力比較強(qiáng)的這些公司，它們能夠存活下來。另外從整體的公司角度來說，我覺得上游現(xiàn)在是會(huì)好一些，中下游的話會(huì)比較弱一些。那么可能在未來經(jīng)濟(jì)逐漸恢復(fù)之后，下半年的時(shí)候，我覺得可能消費(fèi)的行業(yè)也會(huì)有一些不錯(cuò)的表現(xiàn)。

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